Инвестиционная привлекательность публичных компаний на мировом фондовом рынке: теоретические основы и методология анализа
Investment attractiveness of public companies in the world stock market: theoretical bases and methodology of analysis
Авторы
Аннотация
В статье рассматриваются основные подходы к анализу инвестиционной привлекательности компаний, особое внимание уделено стоимостному инвестированию. Рассмотрена методология анализа инвестиционной привлекательности акций публичных компаний, основные показатели, используемые в анализе, и их характеристика. Приведены параметры показателей, используемые в практике инвестирования для принятия инвестиционных решений.
Ключевые слова
фондовый рынок, стоимостное инвестирование, акции роста, инвестиционный анализ, инвестиционная привлекательность компании, показатели инвестиционной привлекательности, эффективность фондового рынка
Рекомендуемая ссылка
Инвестиционная привлекательность публичных компаний на мировом фондовом рынке: теоретические основы и методология анализа// Региональная экономика и управление: электронный научный журнал. ISSN 1999-2645. — №2 (50). Номер статьи: 5025. Дата публикации: 05.06.2017. Режим доступа: https://eee-region.ru/article/5025/
Authors
Abstract
Article examines the main approaches to the analysis of investment attractiveness of companies, special attention is paid to cost investment. The methodology of analyzing the investment attractiveness of shares of public companies, the main indicators used in the analysis, and their characteristics are considered. The parameters of the indicators used in the investment practice for making investment decisions are given.
Keywords
stock market, value investment, growth stocks, investment analysis, investment attractiveness of the company, indicators of investment attractiveness, efficiency of the stock market
Suggested Citation
Investment attractiveness of public companies in the world stock market: theoretical bases and methodology of analysis// Regional economy and management: electronic scientific journal. ISSN 1999-2645. — №2 (50). Art. #5025. Date issued: 05.06.2017. Available at: https://eee-region.ru/article/5025/
Введение
Основоположниками классической теории оценки и анализа инвестиционной привлекательности компаний являются Бенджамин Грэхэм и Дэвид Додд. Они положили основу стоимостного инвестирования. В своем главном труде “Разумный инвестор” [1] Б. Грэхем и Д. Додд раскрыли основы стоимостного инвестирования и фундаментального подхода к анализу и оценке справедливой стоимости компании и ценных бумаг.
Теория стоимостного инвестирования противопоставляется спекулятивной торговле и базируется на фундаментальном анализе показателей компании, в то время как спекулятивные стратегии, как правило, базируются на техническом анализе. Разделение между инвестором и спекулянтом, анализ принципиальных отличий между ними, впервые были представлены научному и инвестиционному сообществу именно в этой работе.
Под инвестиционной деятельностью, по Грэхему, подразумевается деятельность на основании серьезно проведенного анализа, подразумевающая собой не только возвращение вложенного капитала, но и получение существенного дохода на него. Все, что не попадает под вышеуказанное определение, считаться инвестиционной деятельностью не может. Грэхем также четко разграничил понятие цены и стоимости акции: “Цена — это то, что платишь, а стоимость — это то, что получаешь” в результате приобретения акции.
Основным вопросом стоимостного инвестирования является проблема определения справедливой рыночной стоимости компании и акций компании. Стоимостное инвестирование в фундаментальной основе анализа инвестиционной привлекательности компании видит внутреннюю стоимость компании, внутреннюю стоимость ее акций, которая уже проявила себя в стоимости ценной бумаги или еще должна себя проявить.
В рамках сложившихся традиций на фондовом рынке более чем за 300-летнюю историю его существования, стоимостное инвестирование рассматривает стоимость компании и способность генерировать доход как основополагающие критерии для выбора акций компании и оценки перспектив вложений в эти акции.
В той же работе вводится понятие “акции роста”, к которым относятся акции недооцененных на данный момент в силу каких-то причин компаний, которые начинают бурно расти, например, при публикации определенной информации, финансовой отчетности, в случае выпуска нового продукта, изобретения, патента или прочих составляющих, которые послужили катализатором процесса роста, своего рода “волшебным ингредиентом”, положившим начало бурному росту акций компании.
Акции роста, или недооцененные акции — это акции компании, которые имеют внутреннюю стоимость, еще не учтенную рынком, имеют внутренний потенциал, который обязательно проявится в будущем, причем это акции, которые будут расти с опережением средних показателей роста в целом по рынку. Таким образом, акции компаний, которые растут примерно на среднем уровне для рынка в целом, нельзя считать акциями роста. Сравнивать, как правило, нужно со средним значением индексов S&P 500 или Dow Jones, а для акций высокотехнологического сектора с индексом NASDAQ.
1. Акции роста и стоимостное инвестирование
Основная проблема заключается в том, как безошибочно определить акции роста, как выбрать компанию, акции которой обязательно вырастут в будущем? Как не вложиться в акции компании, которые не вырастут и в долгосрочной перспективе, а затем, по истечении этого периода времени, продать их, так и не дождавшись роста, по цене приобретения или даже ниже. Несомненно, что такой информацией обладают, как правило, только люди, тесно соприкасающиеся с деятельностью компании, зачастую даже инсайдеры, которые в соответствии с законодательством имеют ограничения в торговле и в разглашении информации. Как же рядовому инвестору определить акции компаний роста? Как выбрать акции компании, не имея доступа к инсайдерской информации?
Одним из способов выбора акций является выбор акций компаний из индекса, например, из входящих в индекс Dow Jones, которые, с точки зрения аналитиков, были недооценены. Были отобраны 10 компаний из 30 с самыми низкими показателями P/E, и проанализирована динамика цен акций этих компаний в период с 1917 по 1969 год. Как показывает исследование, акции роста показали рост только после 1933 года, до 1933 года динамика была отрицательной. То есть к акциям роста рынок обратился только тогда, когда рынок начал восстанавливаться после «Великой депрессии» 1929-33 гг. Инвесторы, пересмотрев свои изначальные подходы к инвестированию, все больше стали обращать внимание на недооцененные акции – акции, которые имеют потенциал роста выше среднего по рынку. Это стало новым явлением, поскольку до начала Великой депрессии в 1929, как правило, участники фондового рынка обращали внимание на акции, которые уже хорошо выросли, и еще будут расти в перспективе. Одним словом, именно после 1929 года происходит структурный перелом в сознании инвесторов, и они отходят от краткосрочной спекулятивной стратегии и все больше начинают обращать внимание на долгосрочное инвестирование.
Один из последователей и учеников Бенджамена Грэхема Уоррен Баффет с позиций практической деятельности расширил и дополнил критерии, применяемые к выбору акций, описанные Грэхемом. Перечень критериев от Уоррена Баффета носит более практический характер. Как отмечает сам Уоррен Баффет, он по сути является лишь проводником идей Бенджамина Грэхема, давая практические советы по их реализации [2].
Основная идея, выдвинутая У. Баффетом, заключается в том, что инвестиционная деятельность должна проводиться в соответствии с фундаментальными основами анализа деятельности компании, в основе принятия решений должны лежать фундаментальные факторы, фундаментальные показатели деятельности компании, базирующиеся на данных бухгалтерского учета и финансового отчетности. За основу принимаются нормы GAAP (Generally Accepted Accounting Principles) – правила учета и отчетности США.
Также У. Баффет анализирует качество корпоративного управления. Во-первых, У. Баффет, как основатель компании Berkshire Hathaway Inc., рассматривает своих акционеров как совладельцев компаний, как своих партнеров по бизнесу. В частности, он декларирует: «Мы надеемся, что вы не считаете себя владельцем всего лишь листка бумаги, цена которого меняется день ото дня и который немедленно выставляется на продажу, когда какие-то экономические или политические события заставляют вас нервничать. Хочется, чтобы вы видели себя совладельцем компании, в которой вы собираетесь оставаться так же неограниченно долго, как если бы владели фермой или многоквартирным домом совместно с членами вашей семьи» [2, 37].
У. Баффет небезосновательно считает, что от управляющих директоров зависит очень многое, если не все, в результатах деятельности управляемыми ими компаниями. В частности, он отмечает, что зачастую директора ради достижения краткосрочных целей и результатов деятельности компаний жертвуют долгосрочными целями и результатами. В погоне за краткосрочной квартальной прибылью и ежегодными бонусами теряют миллионы долларов в будущих периодах, тем самым обрекая компанию на потерю темпов роста в будущих периодах.
В то же время, У. Баффет противопоставляет гипотезу эффективного рынка тории стоимостного инвестирования, так как считает, что фактически гипотеза эффективного рынка приводит к бездействию управляющих и менеджеров. Это вытекает из понимания эффективного рынка как рынка, на котором цена включает в себя все, отражает все воздействующие факторы, и, следовательно, на данный момент времени она справедлива и верна. Другими словами, инвестиционному менеджеру надо только найти “хорошие акции”, вложить в них деньги и ждать, когда они вырастут.
Теория стоимостного инвестирования также была подробно описана в труде представителя Гарвардского университета Джона Берра Уильямса «Теория инвестирования в стоимость» [4]. Основная идея его работы заключается в утверждении о том, что стоимость любой акции, облигации или компании определяется притоком или оттоком денежных средств, уменьшенных на соответствующую процентную ставку, или, другими словами, ценная бумага стоит ровно столько, сколько она сможет принести дохода. У. Баффет интерпретирует теорию Д.Б. Уильямса таким образом: стоимость компании определяется стоимостью чистого потока денежных средств, который предположительно будет получен от нее инвестором на протяжении ее жизненного цикла, дисконтированному с учетом соответствующей процентной ставки. Образно это описано так: «Ценность коровы определяется молоком, ценность курицы — яйцами; а ценность акции — дивидендами, которые она приносит» [5, 153]. Как мы видим, за те 50 лет, что прошли с момента публикации работы Д.Б. Уильямса ничего существенно не изменилось. Д.Б. Уильямс обосновал модель дисконтирования дивидендов, или модель дисконтирования денежных потоков, которая для более полного применения ее на практике может быть дополнена инвестиционным анализом.
Стоимостное инвестирование не было бы полным без рассмотрения гипотезы Модильяни-Миллера [6, 261-268; 7, 433-443], в соответствии с которой стоимость компании рассматривается в зависимости от источников ее финансирования и целесообразности использования заемных денежных средств в финансировании деятельности компании. Данная теория интересна с позиций стоимостного инвестирования при анализе источников финансирования компании, а также с точки зрения возможности оптимизации, диверсификации компании, обоснованности привлечения заемного капитала.
Стоимостное инвестирование и на сегодняшний день остается актуальным вопросом на фондовом рынке. От того, насколько успешно и глубоко будет проведен анализ фундаментальных показателей, зачастую зависит результат инвестиционной деятельности.
2. Методология анализа инвестиционной привлекательности
Методология анализа инвестиционной привлекательности компании состоит в определении показателей, используемых при анализе, выборе методов и приемов анализа, а также их взаимосвязь и взаимозависимость.
Основным источником информации для анализа и оценки стоимости компании является финансовая отчетность компании, а основными методами оценки выступают методы финансового анализа, анализа финансово-хозяйственной деятельности, инвестиционный анализ и моделирование.
Анализ инвестиционной привлекательности публичных компаний, в отличие от классического финансового анализа и анализа хозяйственной деятельности, опирается на показатели деятельности и расчетные показатели, присущие только компаниям публичного характера, то есть компаниям, акции которых торгуются на бирже.
Классическая теория инвестиционного анализа публичных компаний – это, по сути, симбиоз финансово-экономического и инвестиционного анализа, примененный к акционерным компаниям, компаниям публичного типа. В отличие от классического анализа финансово-хозяйственной деятельности, анализ инвестиционной привлекательности компании сводится к интерпретации финансовой отчетности, выяснению причин существенных отклонений, а также к прогнозированию результатов на перспективу для принятия инвестиционного решения о целесообразности вложения в ценные бумаги данной компании.
Анализ инвестиционной привлекательности оперирует, преимущественно, показателями рентабельности капитала, операционной рентабельности и общей рентабельности компании, в то время как в классическом инвестиционном анализе используется более широкий спектр показателей инвестиционной деятельности компании.
По Б. Грэхему выделяется несколько основных критериев для выбора акций при использовании метода стоимостного инвестирования, а именно, следующие критерии.
Адекватный размер компании. Следует отметить, что за период более чем полувекового использования стоимостного инвестирования показатели адекватности компаний существенно изменились. Если в середине 20 века считалось, что адекватная компания – это компания с капиталом свыше 100 млн. долл. США, то на сегодняшний день инвестору стоит рассматривать компании с капитализацией более 1 млрд. долл. США. Как показывает практика, компании с капитализацией ниже, чем 1 млрд. долл. США, на сегодняшнем рынке не всегда могут показывать стабильность в своем росте и развитии, особенно в высокотехнологическом секторе. В качестве примера можно рассмотреть компанию «облачных технологий» Box Inc. [8], которая при относительно небольшом размере бизнеса (выручка компании около 300 млн. долл. США) имеет капитал 1,47 млрд. долл. США: рыночная капитализация компании за 1 год снизилась на ⅓ с 2,45 млрд. до 1, 47 млрд. долл. США.
Устойчивое финансовое положение. В первую очередь следует обратить внимание на прибыльность компании, на то, является ли компания прибыльной или убыточной. Зачастую финансовые спекулянты вкладывают денежные средства в акции компании на растущем тренде, не обращая внимания на ее фундаментальные показатели. В краткосрочном промежутке времени такие спекулятивные сделки вполне могут быть успешными, однако в среднесрочной и долгосрочной перспективе все может закончиться плачевно. Примером могут быть акции компании Zynga Inc. [8], капитализация которой за 2012 год уменьшилась более чем в 5 раз. Если на самом пике стоимость акций компании составляла 16 долл. США, то через год акции компании котировались на уровне 2,55 долл. США.
История выплаты дивидендов. Б. Грэхем рассматривает временной период в 20 лет, в течение которого компания выплачивает дивиденды. Однако при анализе высокотехнологичных компаний, в силу того, что этот сектор экономики является достаточной новой сферой деятельности, рекомендуем анализировать компании с пятилетним периодом выплат дивидендов.
Отсутствие убытков в течение 10 лет. Данный критерий отбора компаний также предлагаем скорректировать до периода от 3-х до 5-ти лет для высокотехнологичного сектора, так как бизнес-цикл таких компаний гораздо короче, чем «классических» производственных промышленных компаний, и зачастую убытки прошлого периода не обязательно означают убытки в текущем периоде. Бывает и так, что бизнес-цикл компаний высокотехнологического сектора составляет 1 месяц: яркими примерами являются компании Facebook и Yandex.
Рост прибыли компании. Данный показатель следует рассматривать в сопоставлении с такими количественными критериями: рост не менее чем на 10-20 % в течении 1 года, или удвоения прибыли за последние 5-10 лет. Такие показатели в условиях современной реальности являются адекватными: так, например, рост прибыли компании Apple Inc. [8], за последние 5 лет составил 33,60%.
Умеренное значение коэффициента P/E. Значение показателя должно быть не более 10-20 (по Б. Грэхему). Предлагаем с ним согласиться и использовать данные уровни показателя при стоимостном инвестировании.
Умеренное значение коэффициента P/B. Значение коэффициента на уровне 1,5, а значение произведения P/E на P/B – не более 22,5.
Как сказано выше, У. Баффет придает большое значение, кроме анализа количественных критериев, анализу стратегии корпоративного управления компанией. У. Баффет выделил ряд принципов корпоративного управления, которые по своему содержанию и характеру носят сугубо практический характер.
Первый принцип корпоративного управления по У. Баффету – принцип ориентированности на инвестора — заключается в том, что основной целью инвестиционной деятельности является получение прибыли конечным пользователем инвестиционной услуги, а именно – инвесторами компании, которых У. Баффет рассматривает как своих партнеров по бизнесу. В подкрепление своего подхода сам У. Баффет до 90% своих собственных средств инвестирует в акции своей же компании и то же самое требует делать от членов совета директоров, чтобы инвесторы были уверены в том, что руководство компании так же заинтересовано в результатах деятельности компании, как и они. Период владения акциями при инвестировании У. Баффет рассматривает в 100 лет и более.
Второй принцип корпоративного управления заключается в полном и достоверном отображении информации. Он заключается в том, чтобы в финансовой отчетности и учете отображались все существенные факты хозяйственной деятельности компании, которые могут повлиять на ее финансовый результат, без манипулирования временными периодами или налоговыми уловками ради публикации положительной отчетности в текущем периоде в ущерб будущему периоду или наоборот.
Третий принцип – вкладывай больше — получай больше — заключается в том, что чем больше топ-менеджмент вкладывает в обеспечение результата деятельности компании, тем больше он получает. То есть, фактически, У. Баффет не отходит от принципа «каждому по уменью, каждому по труду». Также У. Баффет активно выступает против поощрения сотрудников и топ-менеджмента опционами компании, считая, что опционы размывают капитал компании и зачастую назначаются необоснованно. В качестве альтернативы он предлагает поощрять премиями за фактический результат, не зависящий от цены на акцию на рынке на определенный момент времени.
Другими словами, У. Баффет дает образец простого и достаточно эффективного способа взаимодействия с рынком: только в определенные моменты и только при определенных ценах, только когда это выгодно вам и вашим инвестициям.
3. Показатели инвестиционной привлекательности
В рамках инвестиционного анализа рассматривается ряд коэффициентов, характеризующих отдельные стороны деятельности компании.
Основными показателями инвестиционной привлекательности компании являются коэффициент P/E (ratio price to earnings) – показатель, который характеризует отношение цены акции к чистой прибыли на акцию. Коэффициент P/E — простой, но действенный инструмент для оценки эффективности финансово-хозяйственной деятельности компании. Он используется для сравнения компаний, как правило, в одной отрасли деятельности. Так, например, показатель P/E компании Alphabet Inc. равен 30,14 [8], в то время как P/E акций компании Apple Inc. равен 10,32 [8], показатель компании Facebook Inc. равен 73,31 [8].
Вторым показателем, характеризующим инвестиционную привлекательность акций, является показатель EPS (earnings per share), который количественно характеризует размер чистой прибыли за отчетный год, приходящийся на одну обыкновенную акцию. EPS является абсолютным показателем, рассчитывается в денежных единицах и, как правило, анализируется в совокупности с относительным показателем P/E с целью более полного представления об эффективности деятельности компании, поскольку зачастую показатель EPS сам по себе не дает полного представления об эффективности деятельности компании.
К примеру, показатель EPS компании Alphabet Inc. равен 23,59$, у компании Apple Inc. 8,99$, а у компании Facebook Inc. — 1,63$. Однако, чтобы картина была полной, необходимо обратиться к показателю P/E. При относительно высоком показателе P/E у компании Alphabet Inc., мы видим также высокое значение показателя P/E. Это вызвано тем, что стоимость 1 акции компании Alphabet Inc. составляет 711,12$, в то время как стоимость акции компании Apple Inc. стоят 92,72$, а акции компании Facebook Inc. — 119,49$ за акцию (стоимость акций приведена на конец дня 6 мая 2016 года) [8].
В соответствии с теорией Б. Грэхема, при анализе акций компании для долгосрочного инвестирования следует выбирать акции с показателем P/E ниже 10 как наиболее привлекательные акции. Значение этого показателя от 10 до 20 свидетельствует о среднем уровне привлекательности акций, а значение P/E свыше 20 характеризует акции как крайне непривлекательные и рискованные ценные бумаги. Соглашаемся с таким подходом и придерживаемся данных рекомендации при выборе и оценке акций компаний.
Еще одним важным показателем-коэффициентом, характеризующим инвестиционную привлекательность компании, является показатель P/B (ratio price to balance) — отношение цены акции к ее балансовой стоимости, или отношение капитализации компании (рыночной стоимости компании) к ее балансовой стоимости. Коэффициент P/B показывает, во сколько раз рыночная стоимость акций компании превышают ее балансовую стоимость, то есть характеризует «раздутость капитала». Чем выше значение этого показателя, тем менее привлекательна компания с позиций инвестирования, и наоборот: чем ниже этот показатель, тем инвестиционная привлекательность выше. Следует, однако, учитывать, что у высокотехнологичных компаний показатель P/B более высокий. Так, к примеру, показатель P/B у банков, как правило, близок к 1, так как капитал банка и есть его стоимость. Показатель P/B у банка Citigroup Inc. равен 0,62, у банка Bank of America Corp. равен 0,61, у банка Wells Fargo&Company показатель равен 1,43 [8]. Для сравнения рассмотрим показатели высокотехнологических компаний. У компании Alphabet Inc. Коэффициент P/B равен 4,06 , у компании Apple Inc. — 3,92 , у компании Facebook Inc. — 7,21 , у компании Tesla Motors Inc. — 25, 90 [8]. Видим, чем более высокотехнологична компания, тем выше показатель P/B, и наоборот. Данный показатель для высокотехнологичных компаний может варьироваться в достаточно широких пределах: от 10 до 50.
Коэффициент P/S (ratio price to sales) рассчитывается как отношение цены акции к выручке на акцию, или соотношение капитализации компании и ее выручки. Коэффициент показывает, во сколько раз выручка компании превосходит ее капитализацию. Чем выше показатель P/S, тем инвестиционная привлекательность компании ниже, и наоборот: чем ниже показатель P/S, тем инвестиционная привлекательность компании выше. К примеру, показатели P/S рассматриваемых компаний следующие: у компании Alphabet Inc. — 6,46, у компании Apple Inc. — 2,26, у компании Facebook Inc. — 17,08, у компании Tesla Motos Inc. — 7,32 [8].
Коэффициент P/C (ratio price to cash per share) – это отношение цены акции к объему наличности компании в расчете на одну акцию. Этот показатель характеризует способность компании аккумулировать денежные средств на счетах с целью их дальнейшего распределения и перераспределения для нужд и инвестиционных проектов компании.
Для полной картины инвестиционной привлекательности компании также необходимо рассмотреть показатели инвестиционной рентабельности компании: ROA (return on assets) — отношение чистой прибыли компании (без учета процентов по кредитам) к ее суммарным активам; ROE (return on equity) — отношение чистой прибыли компании к среднегодовой величине акционерного капитала; ROI (return on investment) — отношение чистой прибыли к величине инвестиционного капитала.
Кроме относительных показателей, одним из важнейших является также абсолютный показатель EBITDA (Earning before interest, tax, depreciation and amortization) — прибыль до вычета расходов по процентам, налогам и начисленной амортизации.
Вывод
Таким образом, можно сделать вывод о том, что показатели инвестиционной привлекательности компаний используются для выбора наиболее привлекательных компаний из всей совокупности компаний, акции которых торгуются на фондовых биржах. Это означает, что используется метода сравнительной оценки акций: из огромного перечня котируемых на бирже акций компаний выбираются те, которые являются наиболее инвестиционно-привлекательными, недооцененные, имеющие скрытую внутреннюю стоимость, внутренний потенциал роста в будущих периодах. Для успешного инвестирования показатели инвестиционной привлекательности акций должны соответствовать критериям отбора, представленным в данной статье. Использование данных критериев и коэффициентов важно также и для эмитентов, в том числе – новых компаний, при подготовке их выхода на биржу (прохождении процедуры включения акций в числе торгуемых на биржевом рынке).
Список литературы
- Грэхем Б. Разумный инвестор. М., Издательский дом “Вильямс”, 2009. — 672с.
- Баффет У. Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управление компаниями. М., Альпина Бизнес Букс, – 268 с.
- Benjamin Graham, David L. Dodd, Sidney Cottle and Charles Tatham. Security Analisis. Mc Graw-Hill, 4th ed. 1962.
- John Williams. The theory of Investment Value. Harvard University Press, 1938.
- Bernstein P. Capital Ideas: The Improbable Origins of Modern Wall Street. New York: The Free Press, 1992. С. 153
- Modigliani F., Miller M. H. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment // Amer. Econ. Rev. 1958. June. P. 261—297
- Modigliani F., Miller M. H. Taxes and the Cost of Capital: A Correction // Ibid. 1963. June. P. 433—443
- Finviz http://www.finviz.com
Bibliography
- Grjehem B. Reasonable investor [Razumnyj investor]. M., Publishing House «Vil’jams», 2009. — 672p.
- Baffet U. Essays on investment, corporate finance and company management [Jesse ob investicijah, korporativnyh finansah i upravlenie kompanijami]. M., Alpina Business Books, 2005. — 268 p.
- Benjamin Graham, David L. Dodd, Sidney Cottle and Charles Tatham. Security Analisis. Mc Graw-Hill, 4th ed. 1962.
- John Williams. The theory of Investment Value. Harvard University Press, 1938.
- Bernstein P. Capital Ideas: The Improbable Origins of Modern Wall Street. New York: The Free Press, 1992. С. 153
- Modigliani F., Miller M. H. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment // Amer. Rev. 1958. June. P. 261—297
- Modigliani F., Miller M. H. Taxes and the Cost of Capital: A Correction // Ibid. 1963. P. 433—443
- Finviz http://www.finviz.com
Еще в рубриках
Мировая экономика